游戲正成為2023年這個(gè)A股市場(chǎng)最亮眼的星！

隨著AIGC概念在市場(chǎng)走俏，今年游戲板塊站上了投資風(fēng)口，相關(guān)動(dòng)漫游戲個(gè)股迎來(lái)強(qiáng)勢(shì)反彈。WIND數(shù)據(jù)顯示，以傳統(tǒng)申萬(wàn)二級(jí)行業(yè)為例，游戲指數(shù)累計(jì)漲幅超80%，在125個(gè)二級(jí)行業(yè)中漲幅排名第一。動(dòng)漫游戲ETF則持續(xù)霸屏ETF漲幅榜單，多只ETF產(chǎn)品年內(nèi)已經(jīng)漲近70%。

游戲板塊的大爆發(fā)主要原因是什么？如何看待游戲板塊目前的估值水平？是否存在調(diào)整的壓力？未來(lái)板塊的驅(qū)動(dòng)力在何方？更看好哪些細(xì)分板塊或者領(lǐng)域？投資者應(yīng)該如何去選擇這類(lèi)主題基金？

(資料圖片)

對(duì)此，中國(guó)基金報(bào)記者采訪了：

華夏中證動(dòng)漫游戲ETF基金經(jīng)理徐猛

華泰柏瑞指數(shù)投資部總監(jiān)助理、游戲動(dòng)漫ETF基金經(jīng)理李沐陽(yáng)

招商體育文化休閑基金經(jīng)理文仲陽(yáng)

銀華基金投資管理一部長(zhǎng)期價(jià)值增長(zhǎng)投資部負(fù)責(zé)人、基金經(jīng)理唐能

國(guó)泰游戲ETF基金經(jīng)理徐成城

創(chuàng)金合信文娛媒體基金經(jīng)理陸迪

博時(shí)行業(yè)研究部研究員周之易

多重因素助推游戲板塊大漲

中國(guó)基金報(bào)記者：今年以來(lái)游戲板塊成為最亮眼的賽道，申萬(wàn)二級(jí)行業(yè)中游戲板塊以超80%的漲幅一騎絕塵。在您看來(lái)，游戲板塊的大爆發(fā)主要原因是什么？

徐猛：游戲板塊今年以來(lái)主要有三重上漲邏輯：

第一、困境反轉(zhuǎn)。前期監(jiān)管壓制、版號(hào)停發(fā)、未成年人防沉迷等整頓措施對(duì)行業(yè)基本面和估值都形成了較大壓制，當(dāng)前監(jiān)管壓力明顯減輕，常規(guī)化透明化的監(jiān)管將成為行業(yè)運(yùn)行的基本規(guī)則，板塊具備超跌修復(fù)邏輯。

第二、游戲板塊是AIGC概念落地的首選陣地。近期AIGC成為市場(chǎng)熱點(diǎn)，游戲與AI結(jié)合大有可為。游戲行業(yè)憑借自身的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，有望成為AI技術(shù)發(fā)展的排頭兵。同時(shí)游戲作為內(nèi)容高度集成并亟需降本增效的行業(yè)，也將成為AI技術(shù)商業(yè)化應(yīng)用的主陣地。AI有望帶來(lái)游戲行業(yè)的降本增效，創(chuàng)新游戲玩法，擴(kuò)大用戶(hù)人群，進(jìn)而打開(kāi)估值空間。

第三、新游發(fā)行節(jié)奏修復(fù)帶動(dòng)供需格局優(yōu)化，提升公司業(yè)績(jī)。隨著游戲版號(hào)發(fā)放進(jìn)入常態(tài)化，游戲行業(yè)穩(wěn)定性得到增強(qiáng)，前期積壓的部分游戲?qū)⒃诮衲昝芗l(fā)行，2023年新產(chǎn)品周期即將到來(lái)。需求端，疫后消費(fèi)者收入提升，消費(fèi)者信心增強(qiáng)，游戲消費(fèi)需求有望顯著修復(fù)。

陸迪：在我們看來(lái)，A股游戲板塊開(kāi)年以來(lái)表現(xiàn)較好的主要原因，可以簡(jiǎn)單概括為三低基礎(chǔ)上的超預(yù)期。三低是指：游戲板塊在2022年年底個(gè)股估值低、機(jī)構(gòu)持倉(cāng)低、市場(chǎng)預(yù)期低。

在三低的背景下，疊加政策端游戲版號(hào)的常態(tài)化發(fā)放，科技創(chuàng)新端AI技術(shù)變革，多方因素的共同助推下，開(kāi)年以來(lái)出現(xiàn)了大爆發(fā)。

具體從申萬(wàn)二級(jí)行業(yè)來(lái)看，由于二級(jí)行業(yè)個(gè)股數(shù)量有限，且市值普遍不大，短期板塊非常容易受階段性主題炒作、板塊間資金切換、甚至被動(dòng)型指數(shù)基金申購(gòu)加倉(cāng)的影響，因而短期漲幅較大。

李沐陽(yáng)：AI帶動(dòng)整個(gè)傳媒互聯(lián)網(wǎng)板塊上漲熱潮，“游戲+AI”成為AI應(yīng)用最新落地方向。過(guò)去一段時(shí)間，以O(shè)penAI發(fā)布的多模態(tài)預(yù)訓(xùn)練大模型GPT-4領(lǐng)銜，應(yīng)用GPT-4的Microsoft 365 Copilot、解決AI作畫(huà)手指問(wèn)題的Midjourney V5、百度的文心一言發(fā)布，諸多AI領(lǐng)域應(yīng)用迅速發(fā)布，打開(kāi)了從業(yè)者們對(duì)行業(yè)未來(lái)的想象空間。

隨著更多AI技術(shù)在業(yè)內(nèi)的應(yīng)用，這次工業(yè)革命也將會(huì)全面影響到游戲行業(yè)。微軟近期舉辦“GDC 2023中國(guó)行”，帶來(lái)Azure OpenAI在游戲NPC場(chǎng)景中的應(yīng)用案例分享與技術(shù)探討，進(jìn)一步引爆資本市場(chǎng)對(duì)于“游戲+AI”的想象空間。

徐成城：AI作為先進(jìn)的生產(chǎn)力工具，有助于傳媒行業(yè)內(nèi)容生產(chǎn)的降本增效，未來(lái)有望擴(kuò)散至互聯(lián)網(wǎng)全行業(yè)。其中，游戲作為生產(chǎn)制作工業(yè)化程度最高的內(nèi)容形式，AI助力降本增效的落地速度較快。目前，國(guó)內(nèi)外多個(gè)頭部游戲研發(fā)廠商均已在游戲的研發(fā)、發(fā)行流程中使用AI工具。

AI除了推升生產(chǎn)力邊界，也有望推動(dòng)人機(jī)交互方式的升級(jí)：從iPhone引領(lǐng)的智能手機(jī)“多點(diǎn)觸控”手勢(shì)交互，演進(jìn)為類(lèi)ChatGPT的自然語(yǔ)言交互。類(lèi)比于智能手機(jī)之后的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，交互方式的變革有望孵化全新的下游游戲行業(yè)應(yīng)用生態(tài)，因此C端應(yīng)用的落地和破圈是AI浪潮的重要節(jié)點(diǎn)。

此外，去年下半年開(kāi)始，游戲版號(hào)的審批逐步常態(tài)化，獲批的數(shù)量也逐步增多。游戲行業(yè)在文化傳播方面的價(jià)值受到肯定。有了政策支持，今年年初以來(lái)每個(gè)月都有穩(wěn)定的版號(hào)數(shù)量，行業(yè)迅速恢復(fù)活力。

文仲陽(yáng)：游戲板塊機(jī)會(huì)的起點(diǎn)在2022年10月份。過(guò)去幾年游戲板塊由于版號(hào)的限制，一直在供給端放不出產(chǎn)品來(lái)，導(dǎo)致游戲板塊的個(gè)股持續(xù)下跌，頭部個(gè)股的估值在22年10月份跌到了10倍出頭，非常便宜。

2022年10月份以后，游戲版號(hào)的發(fā)放逐步恢復(fù)，產(chǎn)品供給開(kāi)始釋放，同時(shí)疫情的放松也帶來(lái)了需求端的好轉(zhuǎn)，供需兩端的壓制因素都在解除，拐點(diǎn)出現(xiàn)，游戲板塊開(kāi)始整體性的估值修復(fù)。

在上漲的過(guò)程中，由于海外AIGC、ChatGPT的快速發(fā)展，導(dǎo)致游戲公司的成本快速降低，開(kāi)發(fā)時(shí)長(zhǎng)、開(kāi)發(fā)人員數(shù)量都有減少，同時(shí)產(chǎn)品豐富度也在提升，供給端能滿(mǎn)足更多消費(fèi)者的不同需求，而且內(nèi)容呈現(xiàn)的形式在未來(lái)也會(huì)更加豐富，比如接入ChatGPT的開(kāi)放世界的游戲、元宇宙游戲，就能帶來(lái)更好的游戲體驗(yàn)、更長(zhǎng)的游戲生命周期、甚至更高的付費(fèi)率。

所以，游戲在從低估走向了合理的估值后，又開(kāi)始逐步預(yù)期新的成長(zhǎng)空間，一次性連續(xù)演繹三個(gè)階段的邏輯，這就是游戲板塊漲幅較大的原因。

唐能：游戲板塊漲幅較大，主要有三個(gè)原因：第一，版號(hào)從2022年11月份重新發(fā)放，以及二十大后，政府對(duì)互聯(lián)網(wǎng)和內(nèi)容行業(yè)的監(jiān)管從緊向松轉(zhuǎn)向，行業(yè)政策周期性向好。第二，游戲行業(yè)2023年一季度業(yè)績(jī)見(jiàn)底，從二季度逐季環(huán)比向好，新游戲發(fā)行帶動(dòng)行業(yè)形成景氣度上行。第三，Chatgpt行業(yè)影響深遠(yuǎn)，打開(kāi)行業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間，有望大幅提升行業(yè)潛在增速。第四，行業(yè)啟動(dòng)上漲前，下跌時(shí)間較長(zhǎng)，跌幅較大，估值很便宜，按當(dāng)年業(yè)績(jī)測(cè)算不到10倍PE.

周之易：長(zhǎng)期以來(lái)的估值低估，行業(yè)基本面從去年下半年以來(lái)持續(xù)改善，疊加AI產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的催化。

游戲板塊估值處于中位數(shù)水平

中國(guó)基金報(bào)記者：目前游戲板塊漲幅已經(jīng)較大，您如何看游戲板塊目前的估值水平？是否存在調(diào)整的壓力？您如何看？

徐成城：游戲行業(yè)全年保持樂(lè)觀，看好AI實(shí)質(zhì)性改變行業(yè)。此外版號(hào)常態(tài)化發(fā)放+娛樂(lè)消費(fèi)呈現(xiàn)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)大部分公司下半年開(kāi)始兌現(xiàn)增長(zhǎng)。

游戲行業(yè)的估值在過(guò)去幾年已經(jīng)調(diào)整到位，所以彈性非常大。不過(guò)板塊當(dāng)前漲幅較大且行業(yè)波動(dòng)性高，短期有回調(diào)壓力，建議投資者逢低、分批、多次布局，把握長(zhǎng)期的投資機(jī)會(huì)。

徐猛：近期游戲板塊大幅上漲，估值水平提升較快，目前動(dòng)漫游戲指數(shù)靜態(tài)市盈率73倍，位于近三年相對(duì)高的水平，遠(yuǎn)低于歷史最高的估值水平。游戲板塊快速上漲后短期存在一定的回調(diào)壓力，板塊后續(xù)增長(zhǎng)動(dòng)力將回歸游戲行業(yè)自身質(zhì)量的發(fā)展，疊加新技術(shù)周期的驅(qū)動(dòng)，游戲板塊仍具備中長(zhǎng)期向上動(dòng)力。

陸迪：首先需要跟大家明確的是，A股的游戲板塊不等同于產(chǎn)業(yè)維度下的游戲板塊。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，A股游戲公司的營(yíng)收體量，合計(jì)只占游戲市場(chǎng)20%左右的份額，而70%左右的市場(chǎng)份額在港股公司，其余部分是其他市場(chǎng)和未上市的公司。

基于這樣的產(chǎn)業(yè)分布，我們認(rèn)為游戲板塊的估值要分市場(chǎng)來(lái)看，當(dāng)前階段，A股市場(chǎng)游戲板塊公司的PE估值在20-40倍，港股游戲板塊的PE估值在10-20倍。從絕對(duì)和相對(duì)估值來(lái)看，港股游戲公司的估值合理偏低，A股游戲板塊的估值偏高，后續(xù)或存在一定的調(diào)整壓力。

李沐陽(yáng)：目前，頭部游戲公司估值水平較低，對(duì)應(yīng)2022年P(guān)E普遍不到20倍，投資價(jià)值凸顯。

其一，基本面逐步企穩(wěn)向好，受宏觀經(jīng)濟(jì)和版號(hào)雙重影響，2022年游戲行業(yè)整體承壓，自去年年底，版號(hào)發(fā)放常態(tài)化，今年游戲行業(yè)有望逐步企穩(wěn)回升。

其二，“AI+游戲”為行業(yè)帶來(lái)新的變化，網(wǎng)易披露AI在游戲原畫(huà)里應(yīng)用可以節(jié)省50%的人天，AI也有望全面提升游戲交互體驗(yàn)，這些積極變化為行業(yè)降本增效。

其三，游戲行業(yè)處于估值低位區(qū)間，整體傳媒行業(yè)估值提升有望帶動(dòng)游戲行業(yè)估值修復(fù)。綜合來(lái)看，我們認(rèn)為目前游戲行業(yè)具備比較高的投資價(jià)值。

文仲陽(yáng)：長(zhǎng)期來(lái)看，任何股票漲多了脫離了基本面都會(huì)調(diào)整；影響股價(jià)的長(zhǎng)期影響因素只有業(yè)績(jī)。目前游戲板塊的整體估值在20倍出頭，屬于一個(gè)合理的狀態(tài)，還有部分個(gè)股在10幾倍，并沒(méi)有很貴。

同時(shí)由于AI的快速發(fā)展，以元宇宙為終極形態(tài)的新的科技產(chǎn)業(yè)周期正在開(kāi)啟，能快速使用新的工具降低成本、并能制作出更好內(nèi)容的、抓住新平臺(tái)和新產(chǎn)品形態(tài)的游戲公司，將能在長(zhǎng)期有更大的成長(zhǎng)空間。

唐能：目前雖然上漲較大，但是估值也在20倍附近，處于是中位數(shù)水平，優(yōu)質(zhì)公司業(yè)績(jī)未來(lái)三年潛在復(fù)合增速大概率都在20%以上，Chatgpt對(duì)行業(yè)影響較大，潛在增速有望上移，中長(zhǎng)期投資潛力較大，短期漲幅較大，漲速太快，有階段性調(diào)整的需要。

周之易：當(dāng)前估值水平反映了在AI產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下市場(chǎng)對(duì)于游戲行業(yè)價(jià)值的重新認(rèn)知，這個(gè)認(rèn)知重構(gòu)的過(guò)程是逐步發(fā)生的。

游戲板塊中長(zhǎng)期具備投資價(jià)值

中國(guó)基金報(bào)記者：若從三至五年的中長(zhǎng)期維度來(lái)看，您如何看待游戲板塊的價(jià)值？未來(lái)板塊的驅(qū)動(dòng)力在何方？

徐成城：基本面上看，當(dāng)前游戲板塊受到“消費(fèi)復(fù)蘇+本土游戲出海+AIGC驅(qū)動(dòng)降本創(chuàng)新”多重利好。一方面，隨著經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)市場(chǎng)復(fù)蘇、大廠重磅作品獲得版號(hào)并推動(dòng)上線(xiàn)，游戲市場(chǎng)供需有望產(chǎn)生共振、迎來(lái)反彈，游戲公司2023年業(yè)績(jī)釋放或可期。此外游戲出海文化使命增強(qiáng)，隨著政策鼓勵(lì)推動(dòng)、頭部廠商布局、新興市場(chǎng)崛起，未來(lái)或有一定空間。

徐猛：中長(zhǎng)期維度看，游戲板塊投資邏輯較為順暢。

首先，人口基數(shù)大，長(zhǎng)期空間大。疫情后數(shù)字經(jīng)濟(jì)繼續(xù)快速發(fā)展，新增網(wǎng)民數(shù)量達(dá)到了近十年新高，流量迎來(lái)全面爆發(fā)，我國(guó)已成為全球最大的數(shù)字社會(huì)。

第二，行業(yè)處于成長(zhǎng)期。近年來(lái)，中國(guó)游戲市場(chǎng)蓬勃發(fā)展，市場(chǎng)規(guī)模加速增長(zhǎng)，用戶(hù)規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)大，呈現(xiàn)出健康、繁榮、多元的發(fā)展態(tài)勢(shì)，游戲板塊處于良好的成長(zhǎng)賽道中。游戲出海成為游戲企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)重要支撐。

最后，新技術(shù)帶來(lái)新的游戲體驗(yàn)，特別是AIGC、元宇宙的發(fā)展。AI與游戲結(jié)合有著巨大的潛力，AIGC技術(shù)可以應(yīng)用于游戲制作、運(yùn)營(yíng)、劇情等方面，從而提高游戲的質(zhì)量和用戶(hù)體驗(yàn)，降低制作成本，促進(jìn)游戲產(chǎn)業(yè)的變革和升級(jí)，上限的想象空間比其它產(chǎn)業(yè)廣闊得多。

陸迪：中長(zhǎng)期維度來(lái)看，游戲板塊天然具備科技和消費(fèi)雙重屬性，商業(yè)模式優(yōu)秀，存在網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，更是現(xiàn)金奶牛，甚至可以將游戲板塊類(lèi)比為互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的“白酒”，具備良好的投資價(jià)值。

展望未來(lái)，游戲板塊的驅(qū)動(dòng)力可能來(lái)自以下幾個(gè)方面：對(duì)內(nèi)，國(guó)人精神消費(fèi)需求持續(xù)提升；對(duì)外，游戲內(nèi)容攜手中國(guó)文化出海；在此之上，疊加持續(xù)不斷的軟硬件科技創(chuàng)新，如AI算法優(yōu)化、MR設(shè)備創(chuàng)新、未來(lái)6G流量算力進(jìn)一步擴(kuò)張等，多維度迭代試錯(cuò)，最終推動(dòng)游戲板塊持續(xù)發(fā)展。

文仲陽(yáng)：中長(zhǎng)期維度來(lái)看，只要能給股東創(chuàng)造價(jià)值的游戲公司都很有價(jià)值。驅(qū)動(dòng)力主要體現(xiàn)在三個(gè)方面，一是成本端的開(kāi)發(fā)時(shí)長(zhǎng)、開(kāi)發(fā)人員成本的降低。二是收入端的產(chǎn)品豐富度的上升能滿(mǎn)足更多消費(fèi)者的需求，以好內(nèi)容為基礎(chǔ)的抓住新產(chǎn)品形態(tài)、新平臺(tái)的公司。三是在海外打開(kāi)市場(chǎng)空間的公司。

唐能：長(zhǎng)期看，新AIGC技術(shù)賦予游戲板塊5方面的新投資價(jià)值：

降本：游戲是文本、圖片、音頻、視頻等多種內(nèi)容形態(tài)的集大成者，制作復(fù)雜，成本高。而各類(lèi)AIGC工具的出現(xiàn)明顯降低了制作門(mén)檻。

如育碧推出的Ghostwriter工具可自動(dòng)生成角色臺(tái)詞方案，提升劇情設(shè)計(jì)師的效率。Stable Diffusion、Midjourney等文生圖AI工具則極大提升了2D圖像及3D模型的制作效率；在營(yíng)銷(xiāo)環(huán)節(jié)，還能提升買(mǎi)量素材的制作效率，從而降低銷(xiāo)售費(fèi)用。微軟基于GPT-4開(kāi)發(fā)的Github Copilot X更是能讓開(kāi)發(fā)人員直接用語(yǔ)音激活A(yù)I來(lái)輔助編程，提升全環(huán)節(jié)的編程效率。

目前，降本進(jìn)展最明顯的集中在美術(shù)環(huán)節(jié)的提效上：部分外包美術(shù)公司已開(kāi)始大量裁撤原畫(huà)師，外包公司主要工作已從原畫(huà)設(shè)計(jì)逐步轉(zhuǎn)為對(duì)AI素材進(jìn)行人工調(diào)優(yōu)。一個(gè)中等游戲項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)原本一般需配備10+美術(shù)人員，在此基礎(chǔ)上還需外聘外包美術(shù)團(tuán)隊(duì)；目前配備3~4名美術(shù)人員即可。按美術(shù)成本約占游戲總成本的40%估算，單AIGC對(duì)美術(shù)環(huán)節(jié)的提效就可減少約10%~20%的總成本。

提效增收：由于游戲制作復(fù)雜、周期長(zhǎng)，致使內(nèi)容生產(chǎn)周期遠(yuǎn)大于消耗周期。如《荒野大鏢客》等3A大作，研發(fā)周期普遍超過(guò)5年，而游戲內(nèi)容時(shí)長(zhǎng)不超過(guò)100個(gè)小時(shí)。又如《原神》等頭部手游，約5~6周更新一次版本；更新后游戲排名通常會(huì)回升，但1周后又會(huì)呈下降趨勢(shì)；即，新版本的制作周期約5~6周，但新內(nèi)容僅約1周就可消耗完。因此，提效的最重要的作用不僅限于降本，而是產(chǎn)出更多新內(nèi)容以實(shí)現(xiàn)供需匹配，從而增強(qiáng)玩家的粘性、提升玩家付費(fèi)水平。

孕育新游戲玩法：AIGC技術(shù)的進(jìn)步使得NPC乃至整個(gè)游戲世界都能與玩家形成更強(qiáng)的交互、以及更隨機(jī)的劇情/關(guān)卡推進(jìn)，有望降低開(kāi)放世界玩法的制作難度，甚至實(shí)現(xiàn)更高程度的“開(kāi)放”。此外，新技術(shù)還有望衍生出其余新玩法。如近期，日本一款由ChatGPT驅(qū)動(dòng)的偵探游戲就登上游戲榜前列。玩家在該游戲中扮演職業(yè)警察，通過(guò)打字審訊的方式與嫌犯NPC交談，在7次問(wèn)話(huà)內(nèi)查出真兇。這些新玩法都有望刺激用戶(hù)時(shí)長(zhǎng)和ARPU值提升。

商業(yè)模式變化：長(zhǎng)期看，游戲制作門(mén)檻的進(jìn)一步降低，有望使得該行業(yè)從純PGC制作模式轉(zhuǎn)向UGC+PGC結(jié)合，純平臺(tái)型的游戲也有可能誕生。用戶(hù)可自行創(chuàng)建一些關(guān)卡、道具、皮膚等供其余玩家使用。但在原有技術(shù)下，玩家能創(chuàng)建的內(nèi)容大多較簡(jiǎn)單。

隨著新技術(shù)工具的誕生，未來(lái)游戲廠商或可只設(shè)定世界觀、運(yùn)行規(guī)則、初始玩法和劇情，剩余內(nèi)容由玩家自行創(chuàng)造，形成的收益由創(chuàng)作者和平臺(tái)共享。參考視頻行業(yè)，長(zhǎng)視頻時(shí)代，內(nèi)容均為PGC，商業(yè)模式為平臺(tái)向會(huì)員直接銷(xiāo)售精品內(nèi)容、收取會(huì)員費(fèi)。至短視頻時(shí)代，內(nèi)容完全由用戶(hù)創(chuàng)造，平臺(tái)單純負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)，通過(guò)打賞分成、廣告、電商等售賣(mài)流量的模式變現(xiàn)。

競(jìng)爭(zhēng)格局變化：近年來(lái)，游戲行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局趨于穩(wěn)定。但新技術(shù)很可能縮小中腰部廠商與頭部大廠的制作能力及效率差距，推動(dòng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局重新洗牌。

總結(jié)看，ARPU值提升、成本下降是本輪軟技術(shù)更新下的行業(yè)增長(zhǎng)核心驅(qū)動(dòng)力。

李沐陽(yáng)：游戲行業(yè)是可選消費(fèi)品，中長(zhǎng)期受益于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和技術(shù)進(jìn)步。一方面，受疫情和版號(hào)發(fā)放影響，去年游戲行業(yè)罕見(jiàn)出現(xiàn)下滑，今年開(kāi)始經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疊加新游戲上線(xiàn)，行業(yè)重新步入上升軌道。另一方面，技術(shù)進(jìn)步帶動(dòng)游戲行業(yè)發(fā)展。AI顯著提升工作效率，人們的娛樂(lè)時(shí)長(zhǎng)增加，游戲上的投入意愿也會(huì)隨之增強(qiáng)。VR等新的游戲形式也帶給用戶(hù)更多選擇。

周之易：游戲產(chǎn)業(yè)是數(shù)字經(jīng)濟(jì)及AI產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的重要組成部分，是數(shù)字經(jīng)濟(jì)中的“重工業(yè)”，涵蓋了AI賦能數(shù)字經(jīng)濟(jì)的方方面面，且會(huì)持續(xù)迭代和作用，如從美術(shù)角度文生圖開(kāi)始到未來(lái)的生成模型場(chǎng)景視頻等。

關(guān)注AI、云游戲和元宇宙等領(lǐng)域

中國(guó)基金報(bào)記者：從游戲板塊的細(xì)分領(lǐng)域上，相對(duì)來(lái)說(shuō)，您更看好哪些細(xì)分板塊或者領(lǐng)域？

徐成城：游戲行業(yè)由內(nèi)容驅(qū)動(dòng)，同時(shí)又以技術(shù)平臺(tái)作為載體。游戲行業(yè)有許多公司或細(xì)分領(lǐng)域在內(nèi)容、技術(shù)、傳播等業(yè)務(wù)上各有側(cè)重。在“消費(fèi)復(fù)蘇+本土游戲出海+AIGC驅(qū)動(dòng)降本創(chuàng)新”多重利好的驅(qū)動(dòng)下，游戲板塊的各細(xì)分領(lǐng)域都有希望因此受益。

徐猛：細(xì)分領(lǐng)域來(lái)看：第一，關(guān)注創(chuàng)新領(lǐng)導(dǎo)者，即在AI、云游戲和元宇宙等領(lǐng)域具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的公司。游戲行業(yè)憑借自身的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，有望成為AI技術(shù)發(fā)展的排頭兵。同時(shí)，游戲作為內(nèi)容高度集成并亟需降本增效的行業(yè)，也將成為AI技術(shù)商業(yè)化應(yīng)用的主陣地。這些公司往往具備強(qiáng)大的技術(shù)實(shí)力和創(chuàng)新能力，有望在行業(yè)變革中更充分受益。

第二，關(guān)注優(yōu)質(zhì)IP，動(dòng)漫游戲行業(yè)中，擁有優(yōu)質(zhì)IP的公司往往能夠獲得更高的市場(chǎng)份額。

第三，關(guān)注產(chǎn)業(yè)鏈，游戲開(kāi)發(fā)過(guò)程中，涉及到諸多環(huán)節(jié)，如游戲引擎、分發(fā)渠道和運(yùn)營(yíng)商等?？梢越璧乐笖?shù)基金布局產(chǎn)業(yè)鏈中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，以分散風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)整體收益。

陸迪：游戲板塊內(nèi)有多種不同的劃分方式，我從幾個(gè)維度來(lái)解讀下看好的游戲細(xì)分領(lǐng)域。首先，我們看好優(yōu)質(zhì)的游戲渠道和產(chǎn)品型公司，渠道公司盈利穩(wěn)定，產(chǎn)品型公司更大概率做出爆款游戲，做好老產(chǎn)品的運(yùn)營(yíng)。

其次，我們看好游戲出海，中國(guó)具備全球最大的消費(fèi)群體，工程師紅利豐厚，在全世界具備產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，且游戲天然具備規(guī)模效應(yīng)，此前已有國(guó)產(chǎn)游戲風(fēng)靡全球，未來(lái)國(guó)產(chǎn)優(yōu)質(zhì)游戲后續(xù)大概率會(huì)持續(xù)出現(xiàn)。

最后，從品類(lèi)劃分上，我們看好不同市場(chǎng)的不同品類(lèi)游戲，比如歐美市場(chǎng)SLG游戲風(fēng)靡，日韓及東南亞市場(chǎng)國(guó)風(fēng)、動(dòng)漫風(fēng)RPG游戲接受度高?？偨Y(jié)來(lái)說(shuō)，游戲本質(zhì)上是關(guān)于人的生意，優(yōu)秀的策劃、制作、運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)，對(duì)市場(chǎng)前瞻的判斷布局，這些因素綜合起來(lái)，大概率會(huì)推動(dòng)供給創(chuàng)造需求的市場(chǎng)持續(xù)成長(zhǎng)。

文仲陽(yáng)：現(xiàn)在正處于產(chǎn)業(yè)的變革期，只要能在未來(lái)的變化中，在細(xì)分的環(huán)節(jié)中能體現(xiàn)出獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的游戲公司都比較看好。

唐能：從降本角度看：第一、目前的AIGC工具對(duì)卡牌類(lèi)、模擬經(jīng)營(yíng)類(lèi)、SLG類(lèi)游戲的降本效果會(huì)更顯著。但長(zhǎng)期看，全行業(yè)各類(lèi)游戲都能明顯降本提效

第二、積極擁抱新技術(shù)的公司：目前的AI大模型為通用型大模型，還需針對(duì)自己的垂類(lèi)場(chǎng)景做特定進(jìn)行訓(xùn)練和磨合才能發(fā)揮出更好效果。此外，AIGC工具的使用也不是毫無(wú)門(mén)檻，不同的文字表述方式會(huì)對(duì)生成內(nèi)容的有效性產(chǎn)生很大影響，甚至出現(xiàn)了“提示工程師(Prompt Engineer)”這一新崗位以對(duì)預(yù)訓(xùn)練模型做微調(diào)。只有既熟悉內(nèi)容、又熟知AIGC工具使用方法的人才能將AIGC工具的效果發(fā)揮得最好。

第三、現(xiàn)有數(shù)據(jù)、素材豐富的廠商：數(shù)據(jù)越豐富，訓(xùn)練效果更好。從這一角度看，大廠更有優(yōu)勢(shì)。

從增收角度看：第一、出海游戲公司：出海市場(chǎng)本就更藍(lán)海、成長(zhǎng)性更好。此外，目前海外大模型較國(guó)內(nèi)更領(lǐng)先，出海游戲能直接接入海外優(yōu)質(zhì)AIGC工具。

第二、原創(chuàng)能力強(qiáng)的公司：制作門(mén)檻降低后，創(chuàng)意的重要性進(jìn)一步凸顯。從這一角度看，原創(chuàng)能力不強(qiáng)的大廠反而不占優(yōu)。創(chuàng)造力豐富、但制作能力薄弱的小團(tuán)隊(duì)未來(lái)有可能逆襲，行業(yè)可能再次出現(xiàn)如米哈游一樣的后起之秀。

周之易：看好有強(qiáng)研發(fā)能力的游戲公司，研運(yùn)一體和通過(guò)研發(fā)獲得價(jià)值鏈中的更多部分是長(zhǎng)期的趨勢(shì)。此外，還看好能夠走向世界打開(kāi)出海市場(chǎng)的公司。

游戲行業(yè)受政策風(fēng)險(xiǎn)影響較大

中國(guó)基金報(bào)記者：站在目前時(shí)間點(diǎn)上，您認(rèn)為游戲板塊未來(lái)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在何方？AI的風(fēng)潮究竟能吹多久？

徐成城：基本面上來(lái)看，游戲板塊仍然存在版號(hào)發(fā)放放緩的風(fēng)險(xiǎn)或AIGC應(yīng)用降本增效不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，此外板塊短期漲幅較高有回調(diào)的可能性。另外，國(guó)內(nèi)游戲公司個(gè)股質(zhì)地差異還是比較大的，選擇個(gè)股投資有業(yè)績(jī)不佳或者經(jīng)營(yíng)不善的可能性，如果選擇ETF產(chǎn)品把握行業(yè)整體趨勢(shì)可以相對(duì)分散個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)。

徐猛：游戲行業(yè)本身屬于成長(zhǎng)性較強(qiáng)的行業(yè)，板塊股價(jià)波動(dòng)性也相應(yīng)較大。未來(lái)可能有以下風(fēng)險(xiǎn)：一是公司層面的風(fēng)險(xiǎn)，如出海業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，產(chǎn)品創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)等；二是政策和監(jiān)管層面不確定性的風(fēng)險(xiǎn)；三是宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

近期AI相關(guān)技術(shù)變革熱點(diǎn)井噴式出現(xiàn)。短期看，ChatGPT的出現(xiàn)提振了業(yè)界對(duì)于AI大模型的信心，也點(diǎn)燃了市場(chǎng)的投資熱情。中長(zhǎng)期看，巨大的應(yīng)用前景將帶來(lái)AI相關(guān)市場(chǎng)規(guī)模的快速增長(zhǎng)，信息革命、數(shù)字經(jīng)濟(jì)的投資機(jī)會(huì)可能會(huì)持續(xù)未來(lái)多年。AI模型在各行各業(yè)的應(yīng)用前景具備很大的想象空間，但從概念到實(shí)際的商業(yè)化落地，再到轉(zhuǎn)化為企業(yè)盈利，中間需要一個(gè)較長(zhǎng)的發(fā)展過(guò)程。

陸迪：站在目前的時(shí)點(diǎn)，我們認(rèn)為游戲板塊后續(xù)可能的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于，部分公司的業(yè)績(jī)無(wú)法消化估值。前面我們也提到，由于A股游戲板塊的公司數(shù)量和產(chǎn)業(yè)鏈代表性不足，短期在熱點(diǎn)題材、資金效應(yīng)的推動(dòng)下可能快速拉高，但后續(xù)其中部分公司的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性如果無(wú)法匹配股價(jià)的漲幅，就將面臨橫盤(pán)震蕩，甚至回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。

AI風(fēng)潮背后，一方面是產(chǎn)業(yè)層面基本面的變化，另一方面是市場(chǎng)層面資金效應(yīng)的驅(qū)動(dòng)。產(chǎn)業(yè)層面，我們認(rèn)為中期維度，AI或是整個(gè)游戲板塊的基本面慢變量，在AI技術(shù)落地過(guò)程中，游戲產(chǎn)業(yè)大概率會(huì)融合運(yùn)用AI技術(shù)優(yōu)化自身。

市場(chǎng)層面，短期走勢(shì)陡峭、備受關(guān)注的AI風(fēng)潮，背后也是此消彼長(zhǎng)的市場(chǎng)資金配置效應(yīng)，從這個(gè)維度看，若后續(xù)增量資金停止入場(chǎng)，主題炒作或震蕩調(diào)整，后續(xù)跟隨基本面和業(yè)績(jī)的落地驗(yàn)證，個(gè)股走勢(shì)進(jìn)一步分化。

李沐陽(yáng)：AI是一場(chǎng)新的工業(yè)革命，我們認(rèn)為這并不是概念或主題，而且確實(shí)的產(chǎn)業(yè)投資機(jī)會(huì)，會(huì)改變我們生活的方方面面。拿游戲行業(yè)舉例子，即可以降本增效，降低對(duì)于美術(shù)人員的需求；又可以豐富游戲模式，NPC實(shí)現(xiàn)智能化互動(dòng)。目前游戲板塊面臨的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)還在于消費(fèi)復(fù)蘇的情況以及AI在該領(lǐng)域的應(yīng)用進(jìn)展。

文仲陽(yáng)：風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要有三方面：一是AI、元宇宙所帶來(lái)的游戲產(chǎn)業(yè)發(fā)展不達(dá)預(yù)期，比如AI元宇宙最終沒(méi)有建立很好的生態(tài)體系和平臺(tái)。二是成本沒(méi)有下降、產(chǎn)品端也沒(méi)有新的增量。三是對(duì)于供需兩端的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。

我認(rèn)為AI的發(fā)展是一個(gè)長(zhǎng)期的重要方向。AI的風(fēng)潮并不只是概念，是實(shí)實(shí)在在改變我們未來(lái)生活大多數(shù)方面的底層技術(shù)。像AI技術(shù)本身的已經(jīng)有了幾十年的發(fā)展歷史，離我們比較近的一次標(biāo)志性事件也是在2016年AlphaGo和李世石的圍棋大戰(zhàn)，后來(lái)行業(yè)的應(yīng)用一直進(jìn)展相對(duì)緩慢。

但隨著技術(shù)的進(jìn)步，海外在2022年三至四季度，我們?cè)?022年底2023年初就看到了AI技術(shù)再一次迭代進(jìn)步來(lái)帶的重大創(chuàng)新。所以即使我們?cè)诙唐诒砻嫔峡床坏浇Y(jié)果，但正確的產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向一般是不太會(huì)改變的，最終會(huì)在多次的進(jìn)步之后與其他維度的技術(shù)發(fā)展形成配合，構(gòu)建完善整套體系、商業(yè)模式，從而帶來(lái)重大改變。

唐能：第一，短期漲速太快，有階段性回調(diào)的需求。

第二，游戲行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)。游戲行業(yè)的主要驅(qū)動(dòng)力還是新游戲的發(fā)行帶動(dòng)收入增長(zhǎng)，游戲受政策波動(dòng)影響較大，版號(hào)收緊、內(nèi)容監(jiān)管趨嚴(yán)都會(huì)對(duì)行業(yè)影響較大。

第三，Chatgpt迭代速度較快，游戲商業(yè)模式、流量驅(qū)動(dòng)力、游戲類(lèi)型都存在變遷的可能，需要緊密跟蹤行業(yè)的新變化。以大模型為驅(qū)動(dòng)的人工智能是巨大的科技創(chuàng)新，大模型把人工智能帶向新的高度，自然語(yǔ)言和自生成內(nèi)容，大幅降低了人工智能成本、提高了智能化層次，讓人工智能在大部分行業(yè)大放異彩，給信息科技帶來(lái)了新的動(dòng)力系統(tǒng)，加速了全社會(huì)大生產(chǎn)，影響深遠(yuǎn)，短期來(lái)看，對(duì)于這種革命性的科技創(chuàng)新，主題和趨勢(shì)并行，主題性炒作的標(biāo)的有回調(diào)的需求，但是中長(zhǎng)期，人工智能是科技板塊大機(jī)會(huì)的重要來(lái)源。

周之易：風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要在于短期市場(chǎng)可能對(duì)于AI的賦能過(guò)于樂(lè)觀導(dǎo)致股價(jià)提前透支了產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)帶來(lái)的成長(zhǎng)。從中長(zhǎng)期維度看，我們認(rèn)為AI是整個(gè)數(shù)字經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域具有深刻變革意義的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，將持續(xù)賦能變革行業(yè)的生產(chǎn)方式和效率。

建議采取定投指數(shù)基金的方式逐步配置

中國(guó)基金報(bào)記者：游戲板塊持續(xù)回暖，相關(guān)主題ETF漲幅也尤為明顯。如果借道基金參與，您有哪些建議？應(yīng)該如何去選擇這類(lèi)主題基金？

徐成城：投資者可以在第一季度業(yè)績(jī)披露后的時(shí)間段內(nèi)重點(diǎn)關(guān)注相關(guān)游戲ETF、游戲滬港深ETF等，可以作為布局所有國(guó)內(nèi)上市游戲公司的工具，把握整個(gè)板塊的貝塔。

徐猛：游戲板塊前期積累的較多漲幅，短期有回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于已經(jīng)達(dá)到個(gè)人目標(biāo)收益率的投資者，可以考慮止盈或減倉(cāng)；對(duì)于仍在觀望相關(guān)機(jī)會(huì)的投資者，建議采取定投指數(shù)基金的方式逐步配置，盡量不要一次性投入。

陸迪：首先明確，產(chǎn)業(yè)投資視角下，當(dāng)前相關(guān)主題的A股游戲ETF不能代表也無(wú)法全面投資中國(guó)游戲產(chǎn)業(yè)。前面我們也提到了，A股游戲板塊僅能覆蓋游戲產(chǎn)業(yè)合計(jì)20%左右市場(chǎng)份額的公司，還有70%左右的市場(chǎng)份額分布在港股市場(chǎng)，其余10%左右是非上市公司。

伴隨板塊回暖和AI熱點(diǎn)題材的疊加，短期資金推動(dòng)的效應(yīng)可能遠(yuǎn)超基本面因素，少量的被動(dòng)型基金申購(gòu)就能拉高指數(shù)。如果大家看好游戲板塊的中長(zhǎng)期發(fā)展，希望抓住技術(shù)創(chuàng)新和消費(fèi)升級(jí)帶來(lái)的紅利，我們建議大家選擇可以同時(shí)投資A股、港股市場(chǎng)的文娛相關(guān)主題基金，這樣可以最大程度地分享游戲產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶來(lái)的紅利。

李沐陽(yáng)：由于游戲公司研發(fā)過(guò)程具有一定不確定性，且版號(hào)雖有回歸，對(duì)公司獲取角度來(lái)看仍有一定風(fēng)險(xiǎn)。個(gè)股角度來(lái)看，公司業(yè)績(jī)與股價(jià)的決定性因素為游戲產(chǎn)品排期，結(jié)合上述兩點(diǎn)，游戲板塊容易表現(xiàn)出一定的波動(dòng)與周期性。對(duì)于普通投資者來(lái)說(shuō)，判斷公司產(chǎn)品排期較為困難，風(fēng)險(xiǎn)性較大，根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力配置一些指數(shù)類(lèi)的產(chǎn)品可能是更好的選擇。

唐能：第一，選擇主題明確，而且投資策略穩(wěn)定，中長(zhǎng)期歷史業(yè)績(jī)優(yōu)異的基金。第二，選擇品牌力強(qiáng)，誠(chéng)實(shí)可信的大基金管理公司旗下的基金。

（文章來(lái)源：中國(guó)基金報(bào)）

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